PG电子权益型抵押型类REITs产品设计及典型案例—浦发大厦银泰保利国内房地产信托业务起步于 2002 年，随后进入加速发展阶段。2005 年，越秀 REITs 赴港上市成为首只中国 REITs 产品。2014 年，第一只模仿 REITs 架构设计的类 REITs 产品中信启航专项资产管理计划获准发行，开启了中国房地产金融的“类 REITs 时代”。

　　截至 2018 年 1 月 31 日，类 REIT 产品呈加速增长态势，累计发行数 31 只，累计发行总额从 2014 年底的 96 亿元增至 2017 年底的 656 亿元，年复合增速高达 89.8%。迄今发行的 31只产品均为类 REITs 产品，国内目前还没有标准 REITs。

　　房地产资产证券化经过近 16 年的发展已经初具规模，但市场上还未出现标准 REITs。目前，国内发行标准 REITs 遭遇的主要瓶颈有法律法规不健全、税收政策缺失、监管主体不明确、市场准入门槛高和收入覆盖比例低等问题。

　　由于 REITs 的法律条件和市场条件的不成熟而市场需求巨大，国内发行了众多与 REITs相似的类 REITs 产品。类 REITs 产品按照是否持有标的物业分为权益型类 REITs（“过户型”类REITs）和抵押型类 REITs。

　　在权益型类 REITs 的交易架构中，利益相关者为投资者、原始权益人、证券公司、资产管理支持计划（SPV1）、私募基金（SPV2）、项目公司（物业持有人）、担保/增信机构和优先收购权人（原始权益人关联企业）。

　　抵押型类 REITs 与权益型类 REITs 相似，利益相关者为投资者、原始权益人、证券公司、资产管理支持计划（SPV1）、信托计划（SPV2）、项目公司（物业持有人）、担保/增信机构和优先收购权人（原始权益人关联企业）。最主要区别是计划中标的物业的所有权未发生转移。

　　信托计划向项目公司发放信托，项目公司将标的物业抵押给信托计划，以标的物业经营性收入为偿付利息的收入来源。

　　恒泰浩睿—海航浦发大厦资产支持专项计划于 2015 年 12 月完成发行，并在上交所固收平台挂牌转让，是上交所首单“类 REITs”项目。

　　浦发大厦项目采用“双 SPV 架构”，即资产专项计划通过私募基金间接控制项目公司。在此架构下，基础资产为私募基金份额所有权和委托收益权。重要参与者有海航实业（原始权益人）、恒泰证券（资管计划管理人）、浦发置业（浦发大厦所有人）、海航资产（项目公司股东）、海航集团（重要担保人）。

　　根据中诚信证评的现金流压力测试结果，A 类证券可以承受的租金收入跌幅为 19%，B 类证券可以承受的物业资产公允价值跌幅为 19.93%，风险承受能力较强。此外，专项计划还设有提前终止权，进一步加强了抗风险能力PG电子官方网站。

　　北京银泰中心资产支持专项计划于 2016 年 8 月完成发行PG电子官方网站，项目规模达 75 亿元，是国内首单抵押型类 REITs 和国内单只规模最大的房地产 ABS 项目。

　　银泰中心项目同样采用“双 SPV 架构”，即资产专项计划拥有信托计划受益权，信托计划拥有信托债券、项目公司质押权和标的物业抵押权。在此架构下，基础资产为信托受益权和信托债权。重要参与者有中国银泰（原始权益人，担保人）、恒泰证券（资管计划管理人）、银泰置业（浦发大厦所有人）、北京国俊（项目公司第二大股东，担保人）。

　　（4）中国银泰、北京国俊向信托计划质押所持银泰置业股权，银泰置业向信托计划抵押标的物业（价值 105 亿元）；

　　优先 A 类证券由标的物业 EIBTDA 全额覆盖，最大承受下跌幅度 24%。EIBTDA 对优先A 类证券目标覆盖比为 1.30 倍，若覆盖比低于目标值，则触发：（1）增信主体支付保证金，将覆盖比提高至目标值；（2）优先 A 类证券利息加速归集，由年付变为季付。

　　正常情景下，扣除对优先 A 类本息兑付后的 EBITDA 余额对优先 B、C 类利息的覆盖倍数为 0.44-0.65，剩余部分由权利维持费补足。

　　中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划（下称保利项目）于 2017 年 10月获上交所无异议函，将于 6 个月内完成发行，产品总规模 50 亿元。以保利地产自持租赁住房作为底层物业资产，采取储架、分期发行机制，是国内首单央企租赁住房 REITs，也是首单储架发行 REITs，具有里程碑意义。

　　保利项目采用与浦发大厦项目相似的 “双 SPV 架构”，即资产专项计划控制私募基金，再通过私募基金股债结合控制项目公司。。在此架构下PG电子官方网站，基础资产为私募基金份额所有权和委托收益权。重要参与者有保利地产（原始权益人, 项目公司股东，资产优先收购人）、前海开源（资管计划管理人）、各地项目公司（标的物业所有人）、保利集团（担保人，流动性支持机构，证券优先收购人）。

　　储架发行实现扩募职能：储架发行制度指“一次批准、多次发行”的再融资制度，在当前国内 REITs 均为私募类 REITs 的背景下，储架发行赋予类 REITs 扩大规模的渠道，间接实现了公募 REITs 的扩募职能。

　　双层优先回购权：在浦发大厦项目中，海航资产拥有对 B 类证券的优先回购权。保利项目进行了更复杂的设计：保利集团拥有资产专项计划所发行证券的优先回购权，保利地产拥有对项目公司股权、标的物业的回购权。

　　注：本文整理自民生证券研究院不动产资产证券化专题系列报告，作者：李锋。如有侵权，请联系后台删除！返回搜狐，查看更多